[알고리즘 트레이딩/시장미시구조] 39. VPIN 과 마켓메이킹 전략

시장미시구조론 (Market Microstructure) – (39)

VPIN 과 마켓메이킹 전략

VPIN의 활용에 대해 [2] Easley의 논문에는 몇 가지 사례가 언급되어 있다. (1) 마켓메이커는 실시간 위험관리 도구로 VPIN을 활용할 수 있고, (2) 시장 규제 당국이나 거래소에서는 시장 충격이나 유동성 상황을 모니터하기 위해 VPIN을 활용할 수 있다. 그리고 (3) 대량 주문 집행 알고리즘 (Execution Algorithm)은 거래 비용 (Implementation Shortfall)을 줄이기 위해 VPIN을 측정하여 분할된 주문을 즉시 집행할 것인지, 나중에 집행할 것이지 판단할 수도 있다.

마켓메이킹 전략의 경우 정보기반 거래자가 작을 때는 시장 변동성이 낮고 Bid-Ask Bouncing 비율이 크므로 위험이 작다. 그러나 정보기반 거래자의 참여가 높아지면 시장 변동성이 증가하고 주가에 방향성이 나타나므로 악성 재고가 증가할 위험이 커진다. 따라서 마켓메이커는 시장에 유입되는 정보량을 실시간으로 모니터하면서 유동성 공급 위치를 조절하면서 악성 재고 위험을 관리해야 한다.

PIN을 이용하여 호가창의 Bid-Ask 스프레드를 표현하면 아래와 같다. 스프레드 = PIN * (주가의 편차)로 표현할 수 있다. PIN이 스프레드를 결정하는 주요 요인으로 작용한다는 것을 알 수 있다. (자세한 사항은 [1] 참조).

정보기반 거래자가 없는 경우 (시장에 유입된 정보가 없는 경우, α = 0 or μ = 0), 스프레드 = 0 이다. 이 때는 마켓메이커가 현재의 주가 수준에서 유동성을 공급하기 때문에 주가 변동성은 낮아지고, 스프레드도 매우 tight해 진다. 정보기반 거래자가 참여할수록 (αμ > 0), 정보량 (PIN)이 증가하므로 마켓메이커는 스프레드를 크게 유지하여, 변동성과 스프레드가 증가한다. 시장에 비정보기반 거래자가 전혀 없는 경우에는 (ε= 0), 정보기반 거래자의 정보는 100% 노출되어 (비정보기반 거래자로 인한 정보 은폐 효과가 사라지므로), 마켓메이커는 스프레드를 최대 폭까지 확장하게 된다 (정보기반 거래자의 정보에 대한 프리미엄이 사라짐).

마켓메이커는 유동성을 공급할 호가의 위치를 결정하기위해 실시간으로 VPIN을 모니터한다. 아래 그림은 실시간으로 VPIN을 모니터하는 방법이다 ([2]에 언급된 내용임). Volume Bucket을 설정하고 (예 : 거래량 100개 당 1개의 Bucket), 이동해 가면서 VPIN을 측정한다 (Moving VPIN).

처음에는 1 ~ 20번 까지 Bucket으로 VPIN(1)을 측정하고 (20개는 예시임), 21번째 Bucket이 완성되면 2 ~ 21번 까지 Bucket으로 VPIN(2)을 측정한다. 그러면 VPIN(i) 시계열이 생긴다. 이 시계열을 분석하면 VPIN이 증가 추세에 있는지 감소 추세에 있는지 측정할 수 있다. 또한, 단기 VPIN 시계열과 (ex: 20개), 장기 VPIN 시계열 (ex: 30개)을 이용하면 VPIN에 대한 Golden/Dead Cross 신호를 생성할 수도 있다.

마켓메이커는 측정된 VPIN에 따라 아래 그림과 같이 유동성 공급 위치를 조절하여 악성 재고를 관리한다. 현재 재고량이 위험 수준 이하에 있고, 1호가에 (Bid-Ask 대칭) 유동성을 공급하는 경우, VPIN이 증가하면 위치를 2호가로 변경한다. 그러면 1호가의 Depth는 낮아지고, 스프레드는 증가하고, 주가는 큰 폭으로 변동한다. 만약 VPIN이 더욱 증가한다면 스프레드는 3호가까지 증가하고 주가는 더 큰 폭으로 변동한다.

주가 변동으로 마켓메이커의 재고량이 위험 수준에 도달하면, 마켓메이커는 재고 관리를 위해 Bid-Ask 호가 위치를 비대칭으로 변경하는데 (유보가격 이용, Reservation price), 이 때도 VPIN을 이용하여 호가 위치를 설정할 수 있다.

정보기반 거래자 입장에서 보면, 자신의 거래 행위로 인해 사적 정보가 시장에 노출되고, 이 정보는 VPIN에 노출될 수 있다. 정보가 노출되면 스프레드는 증가하고 시장 충격이 발생하므로 정보기반 거래자는 더 큰 거래 비용 (Transaction cost or Implementation Shortfall)을 지불해야 한다 (정보에 대한 프리미엄이 감소함). 따라서 정보기반 거래자는 자신의 사적 정보가 VPIN에 노출되지 않도록 최대한 노력해야 한다.

정보기반 거래자가 사적 정보를 (스스로) 은폐하기 위해서는 주문을 잘게 분할하여 조금씩 거래하는 방법을 생각할 수 있으며, 언제 얼마만큼의 수량을 거래하는 것이 최적인지 고민해야 한다. 이 전략을 주문집행 알고리즘 (Execution Algorithm)이라 하는데, 이에 대해서는 다음 시간에 살펴보기로 한다.

[1] Easley, D., Kiefer, N., O’Hara, M. and J. Paperman. 1996. Liquidity, Information and Infrequently Traded Stocks
[2] Easley, D.,  Prado M., O’Hara, M. 2012. Flow Toxicity and Liquidity in a High Frequency World

[출처]39. VPIN 과 마켓메이킹 전략|작성자아마퀀트